Sytuacja makroekonomiczna

W 2019 r. tempo wzrostu polskiej gospodarki utrzymywało się na wysokim poziomie. Spodziewamy się, że w całym ubiegłym roku PKB wzrosło o ok. 4,2%. Według ostatnich dostępnych danych PKB Polski w III kwartale zwiększyło się o 3,9% r/r, spowalniając z 4,6% r/r w poprzednim kwartale. Zgodnie z danymi GUS, głównym czynnikiem napędzającym wzrost gospodarczy w ostatnim czasie pozostaje popyt krajowy, który w III kwartale 2019 r. wzrósł o 3,3% r/r, dodając 3,1 p.p. do wzrostu PKB. Stopniowo spowalnia również konsumpcja prywatna, do 3,9% r/r. Zwiększone wydatki socjalne (m.in. rozszerzenie programu 500+, dodatkowa emerytura) w coraz mniejszym stopniu oddziałują na wydatki gospodarstw domowych. Dodatkowo, na wolniejszy wzrost popytu krajowego wpłynąć mogło spowolnienie inwestycji do 4,7% r/r z 9,1% r/r. W większym stopniu wzrastały inwestycje przedsiębiorstw niż w sektorze rządowym i samorządowym. Odzwierciedla to słabsze nakłady publiczne, szczególnie ze strony samorządów, których przychody spadły po obniżeniu stawki podatku PIT. W III kwartale 2019 r. wkład eksport netto był dodatni zwiększając PKB o 0,8 p.p.

Źródło: GUS

W pierwszej połowie 2019 r. tempo wzrostu produkcji przemysłowej utrzymywało się na wysokim poziomie, wynosząc średnio blisko 6,0% r/r, wobec średnio 5% r/r przez wcześniejsze 6 miesięcy. Dynamikę produkcji przemysłowej wspierała dobra koniunktura w krajowej gospodarce, która rekompensowała słabnący popyt u głównych partnerów zagranicznych Polski. W drugiej połowie roku produkcja przemysłowa ulegała większym wahaniom, głównie ze względu na efekt kalendarza tj. mniejszej liczny dni roboczych niż w ubiegłym roku. Produkcja budowlano-montażowa w 2019 r. stopniowo zmniejszała się głównie w ślad za spowalniającym napływem kapitału z funduszy strukturalnych UE i inwestycji w gospodarce. W III kwartale 2019 r. produkcja budowalno-montażowa wyniosła średnio 7,6% r/r. w porównaniu z 16.5% r/r. Odzwierciedleniem wciąż mocnego popytu konsumpcyjnego było utrzymanie tempa wzrostu realnej sprzedaży detalicznej na średnim poziomie ok. 4.3% r/r w III kwartale 2019r. Stopa bezrobocia rejestrowanego utrzymywała się w okolicy najniższych poziomów od 1990 r. i wyniosła na koniec listopada 2019 r. 5,1%.

Źródło: GUS

W 2019 r. w Polsce obserwowany był stopniowy wzrost inflacji CPI, która średnio w całym roku zwiększyła się o 2,3%. Od czerwca 2019 r. inflacja w Polsce utrzymuje się w górnym przedziale celu inflacyjnego NBP, tj. 2,5-3,5%. Dużym zaskoczeniem okazały się grudniowe dane, według których inflacja wyniosła 3,4% r/r. Przyspieszenie inflacji w dużym stopniu związane jest ze wzrostem cen żywności i inflacji bazowej. Co więcej spodziewamy się, że wprowadzona w 2020 r. rekordowa podwyżka płacy minimalnej w połączeniu z presją popytową będzie w dalszym ciągu działać przyśpieszająco na inflację bazową, która na początku 2020 r., może kształtować się w okolicach 3,4%. W pierwszej połowie 2020 r. oczekujemy, że inflacja CPI może utrzymywać się powyżej 3,5%.

W związku z utrzymującą się inflacją CPI w 2019 r. w dopuszczalnym przedziale celu inflacyjnego NBP Rada Polityki Pieniężnej utrzymywała stopy procentowe na niezmienionych poziomach. Po pierwszym w 2020 r. posiedzeniu RPP prezes NBP Adam Glapiński wskazał, że jego zdaniem stopy procentowe mogą pozostać bez zmian nawet do końca kadencji Rady w 2021 r. Nie mniej jednak, spodziewamy się, że bank centralny zrewiduje swoją projekcję w kolejnej aktualizacji, zaplanowanej na marzec, która odzwierciedli również ostatni zaskakujący wzrost wskaźnika CPI. Jednocześnie jednak – wobec gołębiego nastawienia członków RPP z prezesem Glapińskim na czele – zakładamy, że Rada będzie tolerować wyższą od celu inflację i nie podniesie stóp procentowych. Utrzymujemy naszą prognozę niezmienionych stóp procentowych w tym roku. Uważamy jednak, że rośnie prawdopodobieństwo zmiany obecnej retoryki RPP, szczególnie gdyby – jak zakładamy – w drugiej połowie roku poprawić miała się koniunktura u głównych partnerów handlowych Polski, w tym przed wszystkim w Niemczech.

Źródło: GUS, NBP

Rentowności obligacji skarbowych w Polsce pozostawały w 2019 r. w główniej mierze pod wpływem sytuacji na rynkach bazowych (Stany Zjednoczone i strefa euro) oraz krajowych danych o inflacji, długu publicznym, a także oczekiwań inwestorów odnośnie przyszłej polityki pieniężnej RPP. Po okresie obniżania się rentowności w III kwartale do poziomu 1.75% w IV kwartale 2019 r., rentowność 10-letnich obligacji nieznacznie wzrosły i utrzymywały się na relatywnie stabilnym poziomie ok. 2,00%. Premia za ryzyko dla długoterminowych polskich obligacji (mierzona przez spread wobec 10-letnich obligacji niemieckich) utrzymywała się w IV kwartale 2019 r. w przedziale 225-239 pb, wobec około 262-257 pb w III kwartale. Utrzymywaniu się relatywnie wąskiego spreadu sprzyjała dobra sytuacja budżetu, odzwierciedlona m.in. w spadku relacji długu publicznego do PKB poniżej 50% na koniec 2019 r.

Przez większą część 2019 r. kurs EUR/PLN wahał się w okolicach 4,30. Złoty pozostawał w dużej mierze pod wpływem czynników zewnętrznych. Czwarty kwartał br. był jednak relatywnie dobry w wykonaniu złotego. Pod koniec IV kwartału 2019 r. kurs EUR/PLN obniżył się z 4,38 na początku października do 4,24 na koniec grudnia. W tym samym czasie kurs USD/PLN spadł z prawie 4,00 do 3,80, a kurs CHF/PLN z 4,05 do 3,90. Na umocnienie złotego w pod koniec 2019 r. złożyły się czynniki globalne, takie jak prowadzenie polityki luzowania głównych banków centralnych i osłabienie globalnej awersji do ryzyka, związane m.in. z zawarciem porozumienia pomiędzy Stanami Zjednoczonymi a Chinami.

Źródło: Macrobond